AI股狂飙突进

由AI概念股驱动，美股狂飙的势头让人瞠目结舌。2020年初至2025年10月28日，美股30只人工智能概念股市值从6.6万亿美元跃升至28.3万亿美元，占标普500指数总市值的比重翻倍，由24.5%攀升至48.6%。

同期，标普500市值自28.6万亿美元增至58.2万亿美元，净增约31.5万亿美元，其中90%由这些AI概念股贡献；美股整体市值由33.9万亿美元扩张至近69万亿美元，增量约三分之二源于这些AI概念股。

资料来源：slickcharts、Siblis Research、雪球等，深企投产业研究院整理。30只AI概念股按摩根大通名单。市值按收盘价测算。

财富效应支撑美国消费活力

高盛在2025年6月的报告中指出，美国家庭直接持有美国股票市场的38%，并通过基金等间接持股方式控制更大份额。美联储报告显示，2025年第二季度，美国家庭股票持仓占其金融资产比例已达到45%，创下历史新高，超过2000年互联网泡沫期峰值。

越富裕的阶层越主动配置股票及基金。2025年第二季度美国前10%群体占社会总财富的67%，前50%群体占社会总财富97.5%，而美国股票资产的87%都由前10%的富人持有。

高收入群体因股票增值获得最大收益。穆迪近期分析的数据指出，2025年第二季度，收入前10%的群体（年收入超过35.3万美元）贡献了全美49%以上的消费支出，创下1989年有记录以来的新高。这一群体也是股票资产（尤其是科技股）的主要持有者。因此，科技股带来的财富增长，很大程度上转化为这一群体的消费能力。

摩根大通10月份的报告估计，2024年美国家庭从30只AI股票获得了超5万亿美元的财富增长，带动年化消费支出提高约1800亿美元，占美国总消费0.9%。如考虑乘数效应（1美元的持久性新增消费预计带动1.5-2.5美元的GDP增量），AI股的市值增长对美国消费和GDP拉动作用将更加显著。

消费增长能否抵消关税冲击？

2025年美国股票资产增长，财富效应带动的新增消费，是否抵消了特朗普加征关税对美国家庭的影响？

由于普遍的关税豁免，当前美国进口商实际承受的关税税率远低于官方公布的水平。2025年8月巴克莱银行的研究报告指出，5月份经进口量加权调整后的平均关税税率约为9%，远低于白宫估算的12%。

阶段性的“抢出口”、进口商囤货、库存缓冲，以及供应链各环节消化部分成本，将价格压力继续往后推迟，因此通胀并未如预期般大幅上升。根据Cavallo、Llamas与Vazquez公布的研究，截至2025年8月，美国进口商品零售价格较去年底上涨约3.5%，远低于关税税率增幅，说明关税传导不完全。

如果简单按照美国居民商品零售总额（1-10月份约6万亿美元）×30%（进口商品含中间品占比）×3.5%（进口商品零售价涨幅），那么美国消费者大体因为关税额外支出了600多亿美元。

2025年1-10月，标普500指数大体上涨了16%，市值增长约8万亿美元，简单测算后，美国家庭财富预计因AI股增长约3.3万亿美元（AI股增量约占标普500的70%，美国家庭对标普500持仓约58%），参照摩根大通的计算方式，可带动家庭年化消费支出提高约1100亿美元。这个数字足以抵消关税迄今为止带来的消费损失。

然而，由于美国贫富两极分化，股票等金融资产高度集中，后50%群体无法分享股票增值红利，却将直面关税对生活必需品的直接冲击。到2025年底，随着企业将更高比例的关税负担转嫁给消费者，美国低收入人群将面临显著的生活成本压力。因此，要避免底层民意反弹，特朗普政府必须在2025年底前，与主要国家谈妥关税税率，并继续实施普遍的关税豁免。

AI泡沫是否存在

美国股市估值已达到“互联网泡沫”高峰，关于AI泡沫的争论越发激烈。

10月24日，英国央行在其报告中指出，标普500指数的周期调整市盈率（CAPE）已接近互联网泡沫时期高峰。

OpenAI的年化收入130亿美元，亏损与营收相当，估值已冲上5000亿美元，并计划以万亿美元市值上市，到2030年投资合计万亿美元，在全球拓展算力版图。OpenAI的CEO Sam Altman在2025年8月亲口承认，“我们正处于AI泡沫之中”，但后续则强调OpenAI的赛道和商业模式具有独特性。

英伟达CEO黄仁勋等则辩称AI需求真实，资本开支终将兑现为盈利，因此“龙头公司例外”。综合有关新闻报道，从科技巨头到初创公司，普遍承认“泡沫”存在，但几乎每一家都认为自己才是“例外”的那一员。

泡沫破裂之前，谁都无法肯定泡沫的存在。科技巨头的盈利基本面尚在，美联储的降息周期，又将为AI的火热叙事添上一把火，投资者可能认为，泡沫终将破裂，但不是现在。券商投行纷纷开发相关预警指标，随时吹响集体撤离的号角。

AI浪潮与美国制造回流

本轮AI技术革新由科技巨头引领，美国的家庭财富、消费乃至经济增长，与科技巨头的表现已高度相关，甚至“让美国再次伟大”驱动的制造业回流，也要落到科技巨头、跨国公司身上。自特朗普重新上任以来，科技巨头、跨国公司承诺或规划的美国本土投资总额，已超过2万亿美元。

科技巨头承诺的美国本土投资，固然有应付特朗普的用意，却不是信口开河，大部分投资预计将落实到位。即使剔除企业常规的资本支出，新增投资预计也在1万亿美元以上。如果说美国制造的全面回归，特别是低端制造业的回归是异想天开，半导体产业链、人工智能硬件的制造回流已经是开弓没有回头箭。

从互联网浪潮时代开始，美国科技巨头一直是全球化的积极推动者，与金融资本一起在全球化进程中获取了主要收益。美国互联网科技公司在创造巨额财富的同时，也显著拉大了社会不同群体间的收入差距，加剧了社会分化。这些企业的爆炸式增长所带来的财富，高度集中于公司所有者、资本方及高层管理者手中。科技从业者，以及通过401（k）等养老基金间接持有科技公司股票的中产阶级和富裕人群，则成为次要受益群体。

自20世纪80年代以来，美国中产阶层人口比例从约70%下降至目前的50%左右，社会结构逐步从“中产社会”演变为“富豪主导型社会”。在这一转型过程中，互联网科技公司发挥了关键作用。美国股市市值结构的变化，尤其是“美股七巨头”在主要指数中权重的持续攀升，正是这种财富集中趋势的鲜明体现。

以长期关税（关税可以豁免，但必须是长期可信的）和政府行政举措压力，迫使美国科技巨头发挥其对全球供应链的影响力，动用企业的自由现金流将高端制造回迁美国，或者将其供应链合作伙伴拉到美国，可以在减少对美国经济损害的同时，真正提升美国在高端制造业的规模。

从一定程度上说，由科技巨头供应链带动的高端制造回流，如果得到贯彻实施，实际上也是对科技巨头创造的财富进行部分再分配，即从生产性服务、科技服务业部分流向制造业。但是这种分配也必然损害美国科技股的盈利能力，所以美国政府必须多管齐下，保持、巩固、提高美国科技巨头在全球的垄断能力，持续提升在产品和服务上的高溢价能力，使成本增加保持在可控范围，具体措施包括：

一是竭尽全力打击美国科技巨头的全球竞争对手，具体就是打压中国的科技巨头、人工智能及半导体领先企业，主要通过半导体出口管制的层层加码，阻断中国企业的技术赶超。

二是在国内放松对人工智能企业的监管，以2025年7月白宫发布的《赢得竞赛：美国人工智能行动计划》为代表，减少行政束缚，释放AI创新活力。

三是依托税收减免，通过《大而美法案》的系列税收优惠政策，包括研发费用全额即时抵扣、全额资本支出折旧优惠、半导体制造投资税收抵免从《芯片与科学法案》的25%提升至35%等，为科技巨头释放自由现金流，激励半导体工厂加快投资进程。

四是在欧洲市场上，通过外交施压、贸易威胁，阻止欧盟对美国科技巨头征收数字税，保护美国科技巨头在欧洲市场的低税率优势，维持其市场支配地位，推行美国主导的数字贸易规则。

五是通过贸易政策、出口管制与外交等政策联动，为美国科技巨头的全球算力基础设施布局开疆拓土，同时锁定技术标准与供应链主导权。一方面，通过“小院高墙”策略，禁止中国企业参与盟友的5G和数据中心等关键基础设施建设，为美国企业创造市场优势。另一方面，选择性放宽AI芯片出口管制，以“算力外交”推动与中东资源国达成“芯片换投资”的合作，推动中东（沙特、阿联酋等）、拉美（巴西、阿根廷、智利等）国家，与美国科技巨头如英伟达、OpenAI、微软、亚马逊、谷歌等合作，建设大规模算力设施。

房间里的大象：中美AI竞争与估值重构

美国科技巨头的市值膨胀，与其中国竞争对手遭受美国政府系统性制裁围堵同步。

美国对华半导体、AI及社交平台的围堵，客观上压制了英伟达、苹果、Meta等在高端芯片、终端、应用市场的最大潜在竞争者，特别是迫使全球AI算力需求向美系厂商集中，形成“卖方市场”与高毛利。中国的竞争对手被迫投入更高成本，或者采购更低性能的AI芯片，或者自力更生打造半导体供应链，海外收入与估值双双受挫，形成了“美国封锁—中国供给缺位—美巨头估值飙升”的闭环。

2025年1月，DeepSeek的技术突破，直接触发美股AI板块估值调整。然而，犹如房间里的大象，多数欧美投资者仍未充分正视中国AI技术突破可能颠覆现有叙事逻辑，触发美股估值重置的深层风险，市场对中国AI技术的长期冲击尚未充分定价。

AI竞争是一场长期博弈，万里长征才刚刚起步。未来，随着中国AI技术的持续迭代与商业化应用的深度落地，尤其是在算法创新与算力突破上的关键进展，中国有望通过全球开源生态建设打破美国闭源生态的壁垒，逐步吸引全球开发者基于中国技术路线衍生创新，同时推动相关资产价值全面重估。在此过程中，需要政府、企业、院所等多方合作，内政外交协同发力，为中国AI企业的全球市场拓展创造良好环境。